8. PPP, UIP & Carry Trade i de to regimer
8.4 Empiri DKK/SEK vs. inflationsrater
I det foregående afsnit er det gennemgået hvorledes de to regimer ifølge teorien bør reagerer ved forskellige inflationsniveauer forklaret med PPP og via et dataeksempel. I dette afsnit undersøges det hvordan udviklingen i inflationen har været i henholdsvis Danmark og Sverige siden 1993 og hvordan valutakursen har udviklet sig sammenholdt med inflationen. Formålet er at analysere, hvorvidt den gennemgåede teori om PPP holder i praksis.
Når inflationen i Sverige er højere end i Danmark, skal SEK ifølge teorien om PPP depreciere i forhold til DKK medmindre Riksbanken hæver renten. Riksbanken vil typisk ændre renten, når der er udsigt til, at inflationen vil overstige 2 pct. for at efterleve Riksbankens målsætning om et inflationsniveau på 2 pct. årligt. Danmark har qua fastkurspolitikken som tidligere nævnt adopteret eurozonens inflationsmålsætning, som også er på 2 pct. årligt. Inflationsforskellen imellem
Danmark og Sverige vil af den grund højst sandsynligt være lille og Sveriges inflation vil sjældent overstige 2 pct., fordi Riksbanken vil forfølge sin målsætning om at holde inflationen på 2 pct. eller derunder. Inflationstal fra før 1995 er ikke brugbar til analysen, da Sveriges inflationsmålsætning først gjaldt fra 1995.
I tabel 1 nedenfor fremgår data, der er anvendt til undersøgelsen.
INFLATIONSUDVIKLING I DK & SE SIDEN 1993 Tabel 1
År Årlig Inflation DK40 Årlig Inflation SE41 Valutakurs DKK/SEK
(Årligt gennemsnit)42
1993 1,3 % 4,7 % 83,3317
1994 2,0 % 2,2 % 82,3181
1995 2,1 % 2,5 % 78,6531
1996 2,1 % 0,5 % 86,4695
1997 2,2 % 0,5 % 86,5381
1998 1,8 % -0,2 % 84,2295
1999 2,5 % 0,5 % 84,4570
2000 2,9 % 1,0 % 88,2581
2001 2,4 % 2,4 % 80,5833
2002 2,4 % 2,2 % 81,1158
2003 2,1 % 1,9 % 81,4488
2004 1,2 % 0,4 % 81,5360
2005 1,8 % 0,5 % 80,2902
2006 1,9 % 1,4 % 80,6164
2007 1,7 % 2,2 % 80,5708
2008 3,4 % 3,4 % 77,7312
2009 1,3 % -0,3 % 70,1821
2010 2,3 % 1,3 % 78,1525
2011 2,8 % 2,6 % 82,5205
2012 2,4 % 0,9 % 85,6229
Kilde: Egen tilvirkning - datakilder er noteret i fodnoterne
40 http://www.dst.dk/da/Statistik/emner/prisindeks/forbrugerprisindeks-og-aarlig-inflation.aspx
41 http://www.scb.se/Pages/TableAndChart____33831.aspx
42 http://nationalbanken.statistikbank.dk
INFLATION I DANMARK & SVERIGE Figur 9
Kilde: Egen tilvirkning
RENTEUDVIKLINGEN I DANMARK & SVERIGE Figur 10
Anm: Det er taget udgangspunkt renten ultimo hvert år i henholdsvis DK og SE. Derfor tages der ikke hensyn til potentielle udsving igennem året.
Kilde: Data: www.nationalbanken.dk/dndk/minfo.nsf/officialrates.html & www.riksbank.se/sv/Rantor-och-valutakurser/Reporentan-tabell/
Figur: Egen tilvirkning
-1,00%
0,00%
1,00%
2,00%
3,00%
4,00%
5,00%
1992 1997 2002 2007 2012
Årlig inflation i pct.
År
Inflation DK Inflation SE
0 1 2 3 4 5 6 7 8 9 10
1993 1995 1997 1999 2001 2003 2005 2007 2009 2011 2013
Rente i Pct.
År
Repo Renten, SE Diskontoen, DK
I figur 9 ovenfor er det illustreret, hvorledes inflationen i Danmark og Sverige har udviklet sig.
Figur 10 illustrerer, hvorledes reporenten og diskontorenten har udviklet sig. Fra figur 10 fremgår det at rentespændet imellem de to lande i perioder er blevet indsnævret og i perioder er det blevet udvidet.
Hvis der ses bort fra årerne før 1995, fremgår det af tabel 1 og figur 9 ovenfor, at
inflationsforskellen særligt i 1998, 1999, 2009 og 2012 er størst imellem Danmark og Sverige, men at det i alle fire år er Danmark, som har den højeste inflation. Da Danmark fører fastkurspolitik overfor EUR, vil Nationalbanken, som det tidligere er blevet behandlet i afgangsprojektet, ikke lade DKK depreciere. Derfor er det ikke relevant at undersøge, hvorvidt PPP holder i praksis de år, hvor inflationen er højest i Danmark.
De eneste år, hvor Sverige har haft en højere inflation end Danmark er i 1995 og 2007.
I 1995 ændrer valutakursen sig fra at have en kurs i 1994 på gennemsnitligt 82,3181 DKK/SEK til at have en gennemsnitlig kurs på 78,6531 DKK/SEK i 1995. I samme periode hæver Riksbanken reporenten fra 7,60 pct. til 8,91 pct.43. Nationalbankens diskontorente ændres i samme periode fra 5 pct. til 4,25 pct.44. Effekten af at Riksbanken hæver renten i Sverige og Nationalbanken samtidig sænker renteniveauet i Danmark bør øge efterspørgslen efter SEK fra investorer og dermed mindske en evt. depreciering, der skyldes en højere inflation, ifølge teorien om Carry Trade. 1995 var første år, hvor Riksbanken ville efterleve inflationsmålet på 2 pct. Omverdenen havde dermed ikke en historik, som kunne bruges til at vurdere, hvorvidt Riksbanken var i stand til at efterleve målet og hvorvidt målet var opnåeligt. Tilliden til inflationsmålsætningen skulle først til at opbygges i Sverige fra 1995. Den manglende tillid/historik kan være en forklarende årsag til, at Sverige blev nødt til at øge rentespændet til Danmark i 1995. Rentestigningen kan være en reaktion på dårlige prognoser for inflationen, hvilket har fået Riksbanken til at hæve renten og derved øge rentespændet til Danmark, for på den måde at synliggøre, at de er villige til at bruge pengepolitikken aktivt for at opnå deres inflationsmålsætning.
I nedenstående formel er det beregnet, hvordan forholdet imellem DKK/SEK burde have udviklet sig ifølge den relative PPP45:
43 http://www.riksbank.se/sv/Rantor-och-valutakurser/Reporantan-tabell/
44 www.nationalbanken.dk/dndk/minfo.nsf/officialrates.html
45 Formel (3), s. 28
!
"S= (1+2,1%)
(1+2,5%)#1= #0,00390= #0,39%
!
St =82,3181"(1#0,39)=81,9970 DKK/SEK
Resultatet illustrerer, at ifølge den relative PPP, skulle SEK være deprecieret i forhold til DKK grundet en højere inflation i Sverige. SEK deprecierede ikke kun til 81,9970 DKK/SEK men til 78,6531 DKK/SEK, hvilket er betydelig mere, end hvad PPP forudsagde. Normalt ville
forudsigelsen ifølge teorien om Carry Trade være, at SEK skulle appreciere, når renten hæves.
Derfor burde kursen ifølge PPP og Carry Trade ikke være lavere end 81,9970 DKK/SEK.
Forklaringen på den udvikling kan være, at Riksbanken i 1995 ikke havde opbygget tilstrækkelig tillid i befolkningen til, at den kunne opnå målsætningen om en årlig inflation på 2 pct. Hvis det er tilfældet, kan det være en forklaring på, hvorfor Carry Trade teorien ikke var gældende. I stedet kan der argumenteres for at teorien om UIP var gældende, hvilket fik SEK til at depreciere yderligere, end hvad der var forventet ifølge PPP. På baggrund af resultaterne kan det dog ikke afvises at PPP var gældende i Sverige i 1995.
I 2007 var inflationen højere i Sverige end i Danmark. Valutakursen ændrede sig fra at have en gennemsnitlig kurs på 80,6164 DKK/SEK i 2006 til en gennemsnitlig kurs på 80,5708 DKK/SEK i 2007. Riksbanken hæver i samme periode reporenten i Sverige fra 3 til 4 pct.46, i Danmark blev renten ændret fra 3,5 pct. til 4 pct. Rentespændet til Danmark blev indsnævret og der var ved årets udgang ingen forskel i renterne, hvor der i starten af 2007 var en højere rente i Danmark end i Sverige. Den relativ højere rentestigning i Sverige sammenholdt med den minimale depreciering, kan anvendes som argumentation til at understøtte at PPP og Carry Trade teorierne var gældende i 2007.
I beregningen nedenfor er det udregnet, hvorledes valutakursen burde have udviklet sig ifølge den relative PPP47, hvis der ikke var andre faktorer end inflation:
!
"S = (1+1,7%)
(1+2,2%) #1= #0,00489= #0,4892%
46 http://www.riksbank.se/sv/Rantor-och-valutakurser/Reporantan-tabell/
47 Formel (3) s. 28
!
St =80,6164"(1#0,4892)=80,2220 DKK/SEK
Resultatet fra ovenstående beregning, bekræfter at deprecieringen af SEK ikke skulle være særlig kraftig ifølge PPP. Derfor kan det på baggrund af den observerede depreciering af SEK samt reporenten’s stigning, ikke afvises at PPP teorien holder i et flydende valutakursregime som det svenske.
Det er svært at bekræfte, hvorvidt PPP altid vil være gældende i et flydende valutakursregime, da anvendt data kun indeholder to år, hvor Sverige har haft en højere inflation end Danmark.