Efterspørgsel og udbud i praksis i det danske fastkursregime

Indtil nu er teorien om eksogene støds effekt på udbud og efterspørgsel blevet gennemgået. I denne analyse vil det blive undersøgt, hvad der sker i praksis og om teorien holder.

Analysen vil tage udgangspunkt i to forskellige år, et hvor Danmark har en højere inflation end eurozonen og et hvor Danmark har en lavere inflation end eurozonen.

Ifølge teorien bør der være et pres for, at DKK apprecierer, når inflationen i eurozonen er højere end i Danmark. Når inflationen er højere i Danmark, bør der være et pres for, at DKK depreciere.

Derfor bør praksis illustrere, at Nationalbanken i disse perioder fører en aktiv pengepolitik for at modvirke disse reaktioner og i stedet holde valutakursen tæt på den fastsatte centralkurs overfor EUR.

I 2009 havde Danmark en opgjort inflation på 1,3 pct.⁵⁴ mod 0,3 pct.⁵⁵ i eurozonen. Det betød, at i løbet af 2009 oplevede danskerne 1 pct. højere prisstigninger end hvad eurozonen gjorde. I samme periode sænkede Nationalbanken indskudsbevisrenten fra 3,75 - 0,95 pct.⁵⁶ og ECB sænkede deres indlånsrente fra et niveau på 2 - 0,25 pct.⁵⁷. Det betød, at rentespændet til ECB i perioden blev ændret fra 1,75 - 0,70 pct. Denne observation er modstridende, med hvad teorien siger, at et fastkursregime i den situation vil gøre. Ifølge teorien ville en højere inflation medføre en lavere efterspørgsel på danske varer og derigennem vil der opstå et pres for depreciering af DKK, hvorfor Nationalbanken istedet skulle hæve renten for at modstå et pres på DKK. Men i praksis blev renten sænket relativt mere, end hvad ECB gjorde.

På trods af, at DKK ifølge teorien skulle opleve et pres for en depreciering, lå DKK ultimo 2008 i en kurs på 745,06 DKK/EUR⁵⁸. Ultimo 2009 var valutakursen 744,15 DKK/EUR⁵⁹. DKK

apprecierede i perioden overfor EUR, hvilket er den modsatte effekt, end hvad der burde ske ifølge teorien.

Realøkonomisk bør en appreciering af DKK og en højere inflation påvirke eksporten negativt, fordi det er relativt dyrere for udenlandske selskaber, at handle i Danmark, da de får mindre for deres EUR. Eksporten i Danmark ændrede sig i perioden fra 202.812 mia. kr. til 196.135 mia. kr. Den negative udviklingen i eksporten gør, at teorien/hypotesen ikke kan afvises.⁶⁰

2008 og 2009 var to meget atypiske år grundet finanskrisen, hvilket kan være en af forklaringerne på, at teorien om efterspørgsel- og udbudsfunktionen i et fastkursregime i ovenstående eksempel ikke gælder. Især 2009 var et specielt år, da det var året, hvor den europæiske gældskrise indtraf.

Investorerne begyndte herefter i højere grad, at fokusere på landenes kreditværdighed ved placering af kapital. Derfor blev der et øget fokus på at undgå lande med stor offentlig gæld. Da flere lande i eurozonen herunder Grækenland, Irland, Italien og Spanien stod overfor nogle tunge gældsbyrder påvirkede dette investorernes lyst til at placere kapital i EUR, formodentlig pga. frygt for, hvad der ville ske med EUR, hvis et af disse lande gik statsbankerot. Derfor ledte investorerne efter

alternativer, som de kunne investerer i og her var DKK en god løsning, fordi DKK agerer som EUR pga. fastkurspolitikken. Derudover havde Danmark en relativ god kreditværdighed sammenlignet

54 http://www.dst.dk/da/Statistik/emner/prisindeks/forbrugerprisindeks-og-aarlig-inflation.aspx

55

http://epp.eurostat.ec.europa.eu/tgm/table.do?tab=table&language=en&pcode=tec00118&tableSelection=1&footnotes=yes&labeling=labels&plugin=

1

56 http://www.nationalbanken.dk/dndk/minfo.nsf/officialrates.html!openview&type=rt2

57 http://www.ecb.int/stats/monetary/rates/html/index.en.html

58 http://nationalbanken.statistikbank.dk/statbank5a/default.asp?w=1280

59 http://nationalbanken.statistikbank.dk/statbank5a/default.asp?w=1280

60 http://www.statistikbanken.dk/statbank5a/selectvarval/saveselections.asp

med flere europæiske lande. Danmark opnåede derfor status af at være et ”Safe Haven” de kommende år og udenlandsk kapital strømmede til Danmark. Den øgede mængde udenlandsk kapital lagde et pres på DKK for en appreciering allerede i 2009. Presset for appreciering kan være en forklaring på hvorfor DKK ikke deprecierede grundet den højere inflation. Statussen som ”Safe Haven” kan have haft en større betydning, end det at inflationen var højere i Danmark end i eurozonen. Derfor gik DKK mod appreciering i stedet for depreciering og som reaktion herpå, måtte Nationalbanken af flere omgange sænke renten, for at dæmpe efterspørgslen efter DKK og derigennem forsvarer fastkurspolitikken.⁶¹

I 2004 var den danske inflation 0,9 pct. mod en inflation i eurozonen på 2,2 pct.⁶². Valutakursen var 744,46 DKK/EUR ultimo 2003, ultimo 2004 var kursen 743,81 DKK/EUR. Nationalbanken

ændrede ikke renten i hele 2004⁶³, og der blev heller ikke foretaget intervenering i valutamarkedet⁶⁴.

Fordi der ingen indblanding var fra Nationalbanken, kan den forventede kursudvikling udregnes via den relative PPP. Ifølge den relative PPP burde kursen have ændret sig til følgende:

!

S₁=(1+0,009)

(1+0,022)"744,46=734,99 DKK/EUR⁶⁵

I praksis ændrede kursen sig kun til 743,81 DKK/EUR, hvilket stadig var tæt på centralkursen på 746,038 DKK/EUR og langt inden for båndet på +/- 2,25 pct. Årsagen til at kursen ikke

apprecierede så meget som PPP forudsagde, kan skyldes mange andre faktorer. En inflationsforskel på 1,3 pct. et år kan ikke betegnes som et egentlig stød, hvorfor en kraftig effekt i valutakursen ikke var forventelig at se. Teorien om at DKK skal appreciere grundet en lavere inflation holder ifølge dette eksempel og det, at Nationalbanken ikke agerer illustrerer blot, at der i det danske

fastkurssystem er en vis fleksibilitet, som gør det muligt at lade kursen lave små udsving, når der ikke er tale om deciderede stød til økonomien. Udviklingen er illustreret i figur 14 nedenfor:

61DN, Statens låntagning og gæld (2009) s.5

62

http://epp.eurostat.ec.europa.eu/tgm/table.do?tab=table&language=en&pcode=tec00118&tableSelection=1&footnotes=yes&labeling=labels&plugin=

1

63 http://nationalbanken.dk/dndk/minfo.nsf/officialrates.html!openview&type=rt1

64 http://nationalbanken.dk/dndk/presse.nsf/side/Valuta_og_likviditet_december_2004/$file/P05_01.pdf 65Formel (3) s. 28

DKK APPRECIERING Figur 14

Kilde: Egen tilvirkning

I figur 14 fremgår det, hvorledes E0 går mod E1 grundet en øget efterspørgsel fra eurozonen som resultat af en lavere inflation i Danmark. Det ses også, at U0 går mod U1, grundet et lavere udbud af DKK, da det for danskerne er blevet billigere at købe varer indenrigs. Valutakursen ændrer sig fra S0 til S1, som er ny ligevægtskurs svarende til en kurs på 743,81 DKK/EUR.

Hvis Nationalbanken i 2004 havde valgt at sænke renten grundet DKK appreciering, ville danske virksomheder og husholdninger nyde godt af en lavere rente. Det ville sænke deres

kreditomkostninger og øge deres disponible likviditet. Samtidig ville udlandet investere mindre i danske aktiver pga. en lavere placeringsrente, hvilket ville få kronen til at depreciere tilbage mod centralkursen. Den udvikling ville øge konkurrenceevnen i forhold til eurozonen, fordi eurozonen havde en højere inflation, end hvad der var i Danmark. DKK ville derudover depreciere tilbage mod centralkursen grundet rentenedsættelsen, hvilket ville have en dobbelt effekt på priserne på danske varer sammenlignet med eurozonens varer. Danske varer ville pga. den lavere prisudvikling samt svagere kronekurs være mere attraktive for eurozonen.