Retspolitisk analyse

forskelle, der kan medføre varierede udfald ved den samme aflønningsstruktur til forskellige adm.

direktører.

Direktivets art. 9a og 9b vil af ovenstående årsager medføre, at en adm. direktør i et børsnoteret

selskab vil opfatte sin incitamentsaflønning som mindre værd.

medarbejder i selskabet, jf. direktivet art. 9b, stk. 1, litra b er som nævnt et forsøge at nudge et sådant loft over aflønningen. Den anden metode er at indføre afstemning om ledelsens aflønning på selskabets generalforsamling.

Da det i sidste ende er et børsnoteret selskabs aktionærer der betaler den adm. direktørs aflønning, og aktionærernes penge, som den adm. direktør forvalter, er det nærliggende at undre sig, om dette interne anliggende i et børsnoteret selskab er et område, hvor lovgiver skal gå ind og regulere. Er aktionærer utilfredse med den adm. direktørs aflønning, kan de vælge at gøre indsigelser på selskabets generalforsamling, eller at afhænde deres kapitalandele.

På den anden side har lovgiver set et behov for at lovgive om kapitalselskabers vederlag. Dette har været ud fra en argumentation om, at forkert indrettede aflønninger til selskabers ledelse, udover at have haft effekt på selskabets interne anliggender, har påvirket offentligheden, eks. under den seneste finanskrise.

Generelt synes for meget regulering om aflønning af ledelsen at være hindrende for ledelsens indbyrdes forhandling af en aflønning, der er tilpasset den enkelte adm. direktør, og der bør ikke være for mange bestemmelser om udformning af incitamentsaflønning.

Hvor udviklingen på aktieselskabslovens område i Danmark har været præget af en stadig mere detaljeret regulering, hovedsageligt pga. direktivbestemmelser (Krüger Andersen, 2017, 78), har mere regelspecialisering ikke kunnet hindre misbrug fra personer, som vil misbruge systemet (Ibid., 79).

Når den adm. direktørs aflønning er inefficient, er det ofte et symptom på underliggende corporate governance problemer, eks. forkert udformning af aflønningens struktur, svage bestyrelser eller inaktive aktionærer (Edmans, 2016). Det vurderes derfor, at der fra lovgivers side kan være to løsninger på at sikre aflønningens efficiens: at opfordre til mere bestyrelsesansvar eller at opfordre til aktionærernes medbestemmelse.

En mulighed er at se på bestyrelsens rolle i fastlæggelsen af den adm. direktørs vederlag.

Bestyrelsen står, som det øverste ledelsesorgan, til ansvar for generalforsamlingen for den adm.

direktørs aflønning, i forbindelse med godkendelse af årsrapporten. I finansielle virksomheder

skal virksomhedens lønpolitik fastlægges af bestyrelsen, jf. § 5 i aflønningsbekendtgørelsen, og bestyrelsen skal mindst én gang om året gennemgå lønpolitikken og sørge for, at der foretages en kontrol af, om lønpolitikken overholdes, jf. §§ 6 og 7 i aflønningsbekendtgørelsen. Som analysen i kapitel 3 viste, har lovgiver alligevel vurderet, at hensynet til aktionærerne vejer tungere, end at aflønning af ledelsen blot er et bestyrelsesanliggende. Dette kan skyldes et ønske om interessentinddragelse, men det er nærliggende at se på bestyrelsens rolle og ansvarliggørelse.

Formanden for bestyrelsen i den britiske farmaceutvirksomhed, GlaxoSmithKline, har udtalt “We have, to some extent, dressed up what we are really paying people through these incentive structures, as a big generalisation—but it is generally true— because a lot of these incentive schemes, frankly are designed to pay, or at least end up paying out, even if performance is quite indifferent” (House of Commons.a, 2017, 39).

I Australien har lovgiver indført, hvad der kaldes en ‘Two-Strikes’ regel. First strike indebærer, at i tilfælde af, at der på et selskabs generalforsamling til vederlagsrapporten om ledelsesmedlemmernes aflønning bliver stemt nej af 25% eller flere af de afgivne stemmer, skal den følgende vederlagsrapport indeholde en forklaring på, hvordan bestyrelsen har taget hensyn til nej-stemmerne. Har bestyrelsen ikke taget hensyn, skal årsagen hertil oplyses. Second strike er hvor der på selskabets følgende generalforsamling igen stemmes nej af 25% eller flere af de afgivne stemmer til vederlagsrapporten. Herefter skal der på samme generalforsamling være en spill resolution, som vedtages med simpelt flertal, og som ved vedtagelse medfører, at der afholdes et spill meeting senest 90 dage efter en vedtaget spill resolution. Her skal selskabets bestyrelsesmedlemmer, bortset fra bestyrelsesformanden, der sad i bestyrelsen på tidspunktet for den seneste generalforsamling, på valg, uanset hvor lang tid der er tilbage før de egentlig skulle genopstille (Corporations Amendment (Improving Accountability on Director and Executive Remuneration) Act 2011, subsections 250U, 250V, 250W, 250X). Reglen kan minde om bestemmelsen i direktivets art. 9b, men i henhold til direktivet er der ikke klare konsekvenser, når en generalforsamling gentagne gange forkaster en aflønningsrapport. Efterfølgende undersøgelser af den australske Two-Strikes regel har vist, at selskabets aflønning til den adm. direktør faldt med ca. 20% efter en first strike, og ca. 33% efter en second strike (Monem & Ng, 2013).

Sandsynligheden for, at reglen leder frem til, at bestyrelsesmedlemmer faktisk vil blive fyret af

aktionærerne er lille, men reglen virker, da bestyrelsesmedlemmerne bliver stillet til regnskab, og muligvis udstillede offentligt. At den adm. direktørs vederlag falder, tyder på, at bestyrelsen efter en strike genovervejer vederlaget, så den er mere tilpasset den enkelte adm. direktør, at den adm.

direktør som følge vil opfatte aflønningen som højere, eller at ikke-økonomiske incitamenter, som at opretholde sit image betyder mere, og den adm. direktør derfor vil forlange mindre. Stilles bestyrelsen i højere grad til regnskab for en dårligt udformet kontrakt, kan det medføre, at der vil være mere fokus på den individuelle adm. direktør og dennes kognitive begrænsninger, subjektive præferencer og intrinsic motivation, og at ledelsesmedlemmerne vil genoverveje begrundelsen for selskabets vederlagspolitik, i stedet for den one-size-fits-all model, der i ofte benyttes i dag.

Samtidig kan der dereguleres. Dette kan betyde, at regler samles og forenkles, udtrykkes i principper, eller, at lovregulering ophæves til fordel for soft law og/eller selvregulering mv.

(Krüger Andersen, 2017, 80-81).

Det oprindelige forslag til direktivet indebar, at både afstemningen om hhv. aflønningspolitikken

og aflønningsrapporten skulle være bindende (Kommissionen, 2011, 9). At afstemningen om

aflønningsrapporten er vejledende, og at medlemsstaterne kan gøre en afstemning om

aflønningspolitikken vejledende i det endelige direktiv, jf. Direktiv 2017/828, art. 9a – 9b, kan være

udtryk for simplificering. Endvidere kan forskellige ejer- og kapitalstrukturer have betydning for

selskabets ledelse, og kultur og den enkelte direktørs præferencer kan have en betydning for den

adm. direktørs opfattelse af incitamentsaflønningen. Der bør derfor være mulighed for større

variation mellem selskaber, hvilket deregulering kan muliggøre. Når én struktur i

incitamentsaflønning ikke passer til alle, kan lovgiver ikke vide hvilken standard der er bedst. At

deregulere til fordel for mere selvregulering vil give selskaber mere fleksibilitet, hurtigere

tilpasning til udviklinger i samfundet, eller frihed til at indrette selskabets forhold. Som anført

ovenfor, skrev Komitéen fra Cadbury-rapporten, at et sæt anbefalinger vil kunne forhindre meget

af selskabers pludselige konkurs eller selskabssvindel. Lovgiver giver udtryk for, at dette ikke har

været tilfældet. Deregulering bør ikke medføre, at et selskabs aktionærer mister deres rettigheder

til at give deres mening til kende på generalforsamlingen. Selskaberne skal fortsat udarbejde en

aflønningspolitik, og aktionærerne opfordres til at deltage i afstemninger om ledelsens aflønning,

hvorefter ledelsen må tage stilling til afstemningens resultater, enten i formandens beretning på

den følgende generalforsamling, eller ved udarbejdelse af en ny aflønningspolitik. Der bør fra

lovgivers side stilles færre krav til aflønningens niveau og struktur, og en kombination af en

’two-strike’ regel og deregulering kan sikre forsvarlig bestemmelse af den adm. direktørs vederlag.