Corporate Governance

I de fleste lande er der tilkommet en supplerende regulering af selskabsledelse for selskaber med aktier optaget på et reguleret marked, hvorefter lande har benyttet forskellige kombinationer af på den ene side lovgivning, og på den anden kodeks og principper (OECD, 2017, 15).

Selskabsretten og børsretten angår selskabernes overordnede strukturer og beskyttelse af selskabets interessenter, såsom aktionærer og kreditorer, hvor den detaljerede ramme er fastlagt i selskabets vedtægter. Corporate governance er soft law, der har til formål at bidrage til selskabets succes (Komitéen, 2013, 3). Corporate governance-debatten begyndte for alvor at blomstre på baggrund af diverse britiske rapporter, eks. den første ’Cadbury Report’ fra 1992, og senere OECD’s

’Principles of Corporate Governance’, m.fl. Komitéen bag Cadbury-rapporten skrev, at havde der tidligere eksisteret et sæt anbefalinger som dem, de lagde frem i 1992, havde en del eksempler på et selskabs pludselige konkurs eller tilfælde af svig været blevet opdaget tidligere (Report of the Committee, 1992, 1.9). Den hjemlige debat begyndte at vinde indpas med Erhvervsministeriet m.fl.

s ’Debatindlæg om Aktivt Ejerskab’ i 1999, og de efterfølgende ’Anbefalinger for god

Selskabsledelse’ fra Nørby-udvalget, 2001 (Krüger Andersen, 2017, 65). Der udkom i 2005 en

revideret udgave af ’Anbefalinger for god Selskabsledelse’, bl.a. med en stillingtagen til nye

henstillinger fra EU-Kommissionen om god corporate governance, og siden er anbefalingerne blevet opdateret jævnligt, senest i maj 2014. Den 7. juli 2017 blev der offentliggjort forslag til reviderede anbefalinger, der skal træde i kraft 1. januar 2018. Disse anbefalinger vil blive gennemgået i afsnit 3.6.

’Anbefalinger for god Selskabsledelse’ er siden den reviderede udgave i 2005 blevet udarbejdet af Komiteen for god Selskabsledelse, der i dag henhører under Erhvervsstyrelsen. Børsnoterede selskaber skal, udover at følge eller forklare, konkret forholde sig til hver af anbefalingerne, jf.

Børsens Udstederregler pkt. 4.1. Dette vil give investorer mulighed for at vide, hvor selskaber, som de aktuelt eller potentielt investerer i, står i forhold til anbefalingerne. På trods af deres frivillighed, kan regelsættet opfordre til investorers pres på selskaberne, kan være mere effektivt end lovgivning samt give fleksibilitet ved, at det enkelte selskab kan tilpasse implementeringen.

Om de enkelte danske selskaber følger anbefalingerne, forklarer hvorfor de ikke gør, eller ingen af førnævnte, er ikke genstand for behandling i nærværende afhandling.

3.4.1 Regelsættets Anbefalinger om Direktionens Vederlag

Med begrundelsen om vigtigheden af åbenhed og transparens om alle væsentlige forhold vedrørende et selskabs politik for, og størrelsen af, ledelsesmedlemmernes vederlag, jf.

anbefalingerne pkt. 4, 1. afsnit, har Komitéen offentliggjort en række anbefalinger, der vedrører vederlag til et selskabs ledelse. Det er for nærværende afhandling ikke relevant at omtale Komitéens anbefalinger om bestyrelsens vederlag, og således vil kun anbefalinger der relaterer sig til direktionen inddrages.

3.4.1.1 Vederlagsudvalg

Komitéen anbefaler i pkt. 3.4, at der etableres ledelsesudvalg med et forberedende formål forud for behandling i bestyrelsen, hvorefter udvalgte oplysninger om disse udvalg offentliggøres på selskabets hjemmeside, jf. anbefalingerne pkt. 3.4.1. Det anbefales, at flertallet af ledelsesudvalgenes medlemmer er uafhængige bestyrelsesmedlemmer, jf. anbefalingerne pkt.

3.4.2.

Blandt de anbefalede udvalg anbefales det at oprette et vederlagsudvalg, som eks. har til opgave, at indstille vederlagspolitikken for ledelsen til bestyrelsens godkendelse, forud for generalforsamlingens godkendelse, jf. anbefalingerne pkt. 3.4.7. Hvor det i LFV § 77c, stk. 1 er bestemt, at finansielle virksomheder skal nedsætte en lønudvalg, anbefales det alle børsnoterede selskaber at gøre det samme.

3.4.1.2 Vederlagspolitik

Generelt anbefales det om ledelsens vederlag, at den bør være konkurrencedygtig for at tiltrække og fastholde kompetente ledelsesmedlemmer, og at den samlede vederlæggelse, både fast og variabel, bør ligge på et rimeligt niveau og afspejle ledelsens selvstændige indsats, ansvar og værdiskabelse for selskabet, jf. anbefalingerne pkt. 4, 2. afsnit. Denne anbefaling læner sig op af SL

§ 138 i at forme en slags beregningsmodel til niveau og struktur af aflønningen. Hvor der benyttes incitamentsaflønning, bør denne baseres på realiserede resultater over en periode med sigte på langsigtet værdiskabelse, således, at den ikke fremmer kortsigtet og risikobetonet adfærd, jf.

anbefalingerne pkt. 4, 3. afsnit. Komitéen blander sig således i strukturen af det samlede vederlag.

Det anbefales, at bestyrelsen udarbejder en vederlagspolitik, som er klar og overskuelig, og som omfatter den politik, der ligger til grund for både den faste og variable del, en beskrivelse og begrundelse af vederlagets komponenter samt en beskrivelse af hvilke kriterier, der ligger til grund for balancen mellem komponenterne, jf. anbefalingerne pkt. 4.1.1. Denne vederlagspolitik bør godkendes på selskabets generalforsamling, og offentliggøres på selskabets hjemmeside. Hvor SL § 139 stiller krav til en bindende afstemning om retningslinjer for incitamentsaflønning, anbefales det her at afholde en bindende afstemning om hele vederlaget. Vederlagspolitikken bør være et separat punkt på generalforsamlingen, og i modsætning til godkendelse af vederlaget via godkendelse af årsregnskabet, jf. ÅRL § 98b, godkendes betingelser for vederlaget ex ante, og vederlagspolitikken skal ikke indeholde vederlagets størrelse, men årsagen der ligger til grund for vederlagets form og indhold.

Anbefalinger for god Selskabsledelse indeholder også anbefalinger til hvordan incitamentsaflønningens struktur bør være, jf. anbefalingerne pkt. 4.1.2. Det anbefales, at der

”fastsættes grænser for de variable dele (...); sikres en passende og afbalanceret sammensætning

mellem ledelsesaflønning, påregnelige risici og værdiskabelsen for aktionærerne på kort og lang sigt;

er klarhed om resultatkriterier og målbarhed for udmøntning af variable dele; er kriterier, der sikrer, at hel eller delvis optjening af en variabel del af en vederlagsaftale strækker sig over mere end et kalenderår; indgås en aftale, der giver selskabet ret til i helt særlige tilfælde at kræve hel eller delvis tilbagebetaling af variable lønandele, der er udbetalt på grundlag af oplysninger, der efterfølgende dokumenteres fejlagtige”, jf. anbefalingerne pkt. 4.1.2. Yderligere anbefales det om aktiebaseret aflønningsprogrammer, at de tildeles periodisk, og bør have en løbetid (bindingsperiode) på mindst 3 år efter tildelingen, jf. anbefalingerne pkt. 4.1.4. Denne løbetid kan sikre, at ledelsesmedlemmerne ikke sælger optjente aktiebaserede instrumenter straks efter tildelingen, og på den måde øges det langsigtede element, og ledelsesmedlemmerne fristes ikke til at offentliggøre misvisende informationer om selskabet, der kan påvirke aktiekursen lige op til medlemmets afhændelse, da programmerne tildeles periodisk og altså ikke på én gang.

Komitéen for god Selskabsledelse anbefaler, at selskabets vederlagspolitik og dens efterlevelse årligt forklares og begrundes i formandens beretning på generalforsamlingen jf. anbefalingerne pkt. 4.2.1, samt at der i årsrapporten gives oplysninger om det samlede vederlag, som hvert enkelt medlem af direktionen modtager fra selskabet og andre selskaber i koncernen, og at der redegøres for sammenhængen med vederlagspolitikken, jf. anbefalingerne pkt. 4.2.3. Her anbefales det igen at inddrage en vederlagspolitik som et selvstændigt punkt på dagsordenen. Hvor selskaber jf. ÅRL

§ 98b, stk. 3 kan undlade at give de påkrævede oplysninger, hvis dette vil føre til, at der vises beløb for et enkelt medlem af en ledelseskategori, ser Komitéen for god Selskabsledelse et behov for at anbefale, at selskaberne netop informerer om hvert enkelt medlem. Samtidig skal selskabet ex post redegøre for vederlaget i forhold til vederlagspolitikken inde i årsregnskabet, og går altså videre end ÅRL samt anbefaler yderligere punkter i selskabets årsregnskab. Hvor ÅRL ikke påkræver selskabet at gå længere, end hvad der er nødvendigt for hensynet til nuværende og potentielle investorer, interessenter og offentligheden, anbefaler Komitéen et særligt hensyn til aktionærerne, og virker ikke til at have taget i betragtning konsekvenser for selskabet.

Det er klart, at en stor del af den særlige regulering for finansielle virksomheder er benyttet til

inspiration for Anbefalinger for god Selskabsledelse, der gælder for samtlige selskaber optaget til

handel på Nasdaq CPH. Komitéen for god Selskabsledelses anbefalinger pkt. 4.2.1-4.2.3 minder en

del om LFV § 77d. Det er nærliggende at tro, at Komitéen for god Selskabsledelse har hentet

inspiration fra LFV.