Der er undersøgt hvilke typiske benchmarks, der kan sættes for aktier og for obligationer. Men hvordan sættes benchmarks for alternative investeringer, når der typisk er så stor variation i både typen og størrelsen, af de underlæggende aktiver?
47 Alfred Winslow Jones var en af de første som startede en hedge fund i USA i 194938. Han synes der
manglede investeringsmuligheder, som ikke var korreleret til de traditionelle investeringer, altså aktier og obligationer. Allerede dengang formulerede han en række fordele og ulemper, for alternative investeringer (hedgefonde i dette tilfælde) kontra traditionelle investeringer, som kan ses i følgende figur 7.2:
Figur 7.2
Kilde: HedgeCoVest, udgivelsen ”The Evolution of Alternative Investments” fra 2014.
Selv den dag i dag, går disse normer fint i tråd med de udfordringer, som vi kan læse om i moderne udgivelser39:
- Illikviditet
- Manglende lovgivning - Tilgængelighed (historisk) - Højere omkostninger
Det er måske et tegn på, at en række af disse ”udfordringer” alt andet lige knytter sig til netop det at investere i noget alternativt – og at de netop er alternativer, og derfor ikke inkluderet i fx aktiekategorien.
Ikke kun pga. deres formodede porteføljeegenskaber, men også fordi der er mere eller mindre permanente adgangsbarrierer. Man kan købe en børsnoteret aktie og eje en lille promilledel, af en større virksomhed.
Men man kan ikke nødvendigvis som mindre privat investor, købe en lille del af et større
38 BloombergView - https://www.bloomberg.com/view/articles/2012-04-24/what-was-the-very-first-hedge-fund-ask-warren-buffett
39 Alternative Investments and Benchmark Biases: http://www.europeanfinancialreview.com/?p=1034
48 infrastrukturprojekt – nej så skal investor fx igennem enten en aktieinvestering eller en særlig
investeringsfond, med dertilhørende løbende forvaltningsomkostninger, illikviditet mv.
Disse udfordringer kan være mere eller mindre relevante, alt efter hvilken alternativ investering man konkret ser på. Men for at ramme det rigtige benchmark, så bør der tages højde for disse særlige forhold.
Skal man vælge et benchmark ud fra hvilken traditionel aktivklasse, den alternative investering læner sig mest opad, eller skal den alternative investering have sit helt eget benchmark?
Det rigtige benchmark ved vi er vigtigt for at undgå skævvridning eller interessekonflikter. For at en investor ved, eller ønsker bekræftelse på, hvilken rolle den valgte alternative investering skal have i porteføljen, så bør investoren kunne tage udgangspunkt i benchmarket for investeringen. Er det fx en afkast- eller risikofokuseret investering?
7.3.1 Intet benchmark for alternative investeringer?
I den generelle research på benchmarks for alternative investeringer, stødes der på en række forskellige udsagn, holdninger og bud på benchmarks. Der er bl.a. eksempler på forvaltere som sammenligner deres Private Equity-fonde med S&P 500. Der er andre som sammenligner deres hedgefonde med en 60/40-portfolio(stocks/bonds). Det ses også at der er nogen som slet ikke oplyser benchmark, men i stedet sætter en intern målsætning i starten af året – for sidst på året at kunne vurdere, om det har været et relativt godt eller mindre godt år. Et eksempel herpå er PensionDanmark - se evt. deres målsætning for ejendomme, infrastruktur og vedvarende energi i bilag 8. Manglende benchmark hos PensionDanmark bekræftes også af en ældre artikel fra FinansWatch40, tilbage fra 2014.
Et manglende benchmark kan give en udfordring i gennemskueligheden eller ”transparency41” af investeringen. Bl.a. kan man uden benchmarket, ikke søge historiske data for den sammenlignelige aktivklasse for på den måde at danne sig et billede af den langsigtede relative performance. Man kan også argumentere for, at det er sværere at sætte et håndgribeligt mål for forventet afkast. Det er ikke sikkert at PensionDanmark oplever det som et problem, da deres investorer ofte er bundet med en pensionsordning, hvor den typiske kunde, overlader den fulde investeringsallokering og -beslutning til PensionDanmark, baseret på kundens valg af risikoklasse(lav/middel/høj). Men for et ordinært investeringsselskab, som lever af at have en mere attraktiv fond – og selvfølgelig afkast - end konkurrenterne, så kan et manglende
40 FinansWatch, PensionDanmark slår benchmark med vind og aktier:
http://finanswatch.dk/Finansnyt/Forsikring___Pension/PensionDanmark/article6521075.ece
41 Én af Alfred Winslows formulerede ulemper ved at investere i alternative investeringer(hedgefonde).
49 benchmark måske være afgørende for, om investorerne kan forholde sig til investeringen, eller om det bliver for ukonkret til at have interesse?
I Børsen blev der tilbage i november 2011, skrevet en artikel om 2 mindre danske investeringsforeninger, som bl.a. investerer i globale aktier42. De har per princip ikke noget benchmark, da de ikke vil låse sig fast til at følge nogen fast strategi. Fokus bør hellere ligge på det absolutte afkast mener de, og så kan investor selv sammenligne med øvrige investeringsmuligheder, hvis der er behov herfor. De 2 investeringsforeninger hedder henholdsvis Stonehenge og BLS Invest - og den dag i dag, har de stadig ikke noget benchmark.
Der er indhentet data på Stonehenges AUM43, tilsendt fra investeringsdirektør og medejer, Frank Sørensen.
Som det ses af bilag 10, så er Stonehenges AUM på deres globale valueaktie-fond steget fra 40 mio. kr. i 2010, til ca. 900 mio. kr. i 2017. Så det er ikke givet, at et manglende benchmark nødvendigvis skader interessen for en given investeringscase – i dette tilfælde kan det have haft den modsatte effekt, da den har skilt sig ud.
Hvorfor kan man fx ikke bruge førnævnte eksempel, med S&P 500 som benchmark for en Private Equity-fond? Private Equity fonde kan være gearede og investerer som regel i virksomhedscases, som kræver kapitalbinding i en længere årrække. S&P 500 er nogle af USAs største og mest handlede virksomheder, hvor der er meget høj likviditet. Der er ”little to none” sammenlignelighed i dette tilfælde.
Der kan godt opstå forvirring, når jagten på et benchmark går ind. Ordene ”indeks” og ”benchmark” kan nogen gange godt flyde lidt ud i hinanden, men der er en vigtig forskel på de to begreber. Et indeks er ikke nødvendigvis et benchmark, men et benchmark er meget ofte et indeks.
7.3.2 Proxyer for alternative investeringer
Det er dog muligt at finde en proxy – det vil sige en stedfortræder – for hvert af de alternative
investeringer. En brugbar proxy kræver ikke nødvendigvis en direkte alternativ investering, men det kræves at der er eksponering imod den ønskede alternative investerings sektor eller forretningsområde.
På baggrund af research, er der valgt et overordnet hedgefond-indeks fra Barclay Hedge44. Barclay Hedge er et analyseinstitut med speciale i hedgefonde, grundlagt i 1985. Det overordnede indeks repræsenterer et bredt snit af hedgefonde på tværs af strategier, hvor lige knapt 1600 hedgefonde rapporterer til indekset.
Dette indeks er ikke en proxy, men et reelt indeks af eksisterende hedgefonde. Der er valgt et
42 Artiklen kan findes som bilag 9.
43 Assets under Management – forvaltet kapital.
44 Barclay Hedge: https://www.barclayhedge.com/research/hedge-funds-indices.html
50 råvareindeks45 fra Bloomberg, et Private Equity-indeks46, et indeks på ejendomsinvesteringer47 fra S&P samt et infrastrukturindeks48 også fra S&P. Disse 4 indeks er proxy-indeks.
Investeringstype Benchmark/Proxy
Infrastruktur SPGTIND49
Ejendomme SREITGUP50
Private Equity PRIVEXPD
Råvarer BCOMTR51
Hedgefonde Barclay Hedge-index
Kilde: Egen tilvirkning.
Alle proxy-indeks er valgt ud fra et ønske om at få repræsentative data, således at man bør få et retvisende billede for den underliggende alternative investering.
Proxy-indeksene for ejendomme, Private Equity og infrastruktur er primært ved aktieinvesteringer i virksomheder, som har eksponering mod det ønskede område. Råvareindekset har eksponering imod handel med råvare-futures. Der bør derfor i teorien være god lighed i afkast og risiko, i den rene alternative investering sammenlignet med proxy-indekset. Dog med en illikviditetspræmie på den rene alternative investering, hvis eksempelvis et pensionsselskab investerer i et stort byggeri, så er det formentligt ikke muligt at komme ud af dette eller ”sælge” det inden det står færdigt efter en årrække, hvilket betyder deres afkastkrav alt andet lige er højere.