Loyalitetsforpligtelser og oplysningsforpligtelser

104 Som anført i afsnit 6.5 er individer ofte risikoaverse og tabsaversion medfører, at de har en naturlig status quo bias.³⁵⁸ Det er imidlertid ikke tydeligt, at det samme gør sig gældende for selskaber. Det kan antages, at selskaber traditionelt set anses som risikoneutrale aktører, der er villige til at træffe kalkulerede risici til fordel for selskabets ejere. I nyere tid er der imidlertid blevet draget tvivl om denne antagelse.³⁵⁹ I en undersøgelse fra 2012 blev virksomhedsledere stillet over for muligheden for at foretage en investering på 100 mio. dollars, som enten voksede sig fire gange så stor eller hele investeringen gik tabt.³⁶⁰ Den risikoneutrale investor ville foretage investeringen så længe sandsynligheden for tab var under 75%. Undersøgelsen viste imidlertid, at investorerne gennemsnitligt kun var villige til at acceptere 18% risiko for tab. Det samme gjorde sig gældende, selvom investeringen blev mindre.

Det må gøres gældende, at en række forudsætninger kan påvirke parternes risikoaversitet, herunder likviditet, ledelsesstruktur, kreditorer og ejerforhold, og at jo mere risikoaverse parterne er, jo vanskeligere vil det være at fremkomme til et retfærdigt resultat.

105 joint venturet, forinden klausulen kan aktiveres. Dette skal gøres med henblik på at nærme sig en situation med komplet information. Det bør i dette tilfælde diskuteres, hvad parterne i så fald skal lægge frem og hvordan en sådan bestemmelse vil fungere i praksis.

De interessante oplysninger i denne sammenhæng er oplysninger om den værdiansættelse, som den anden joint venture-partner sætter på selskabets potentiale. Det er derfor ikke tilstrækkeligt at foretage en traditionel due diligence undersøgelse af målselskabet.³⁶³ Dette skyldes, at joint venturet ikke antages at have et aktiv med markedsværdi endnu. Det kan således diskuteres, om det overhovedet giver mening at tale om en markedsværdi for joint venturet, eller om det alene er den pris værd, som parterne vil betale.

På baggrund af denne diskussion vil det argumenteres, at det alene er parterne selv, der kan fremlægge informationer om deres værdiansættelse og udarbejde disse informationer. Dette kan eksempelvis gøres, ved at kontrakten indeholder en klausul, der kan have følgende ordlyd:

”Kontrahenterne forpligter sig til i fællesskab at udarbejde årlige rapporter,³⁶⁴ der bl.a. skal indeholde… en beskrivelse af samarbejdets potentiale for det kommende år og fastsætte en konkret skønnet værdiansættelse, der afspejler dette potentiale. Aktiveringen af den aftalte shoot out-klausul skal tage afsæt i værdiansættelsen.”

Spørgsmålet er herefter, om parterne vil have incitament til at informere loyalt og sandfærdigt i en situation, hvor de skal enes om en værdiansættelse eller på anden måde pålægges at fremlægge informationer om deres vurdering af joint venturets potentiale. En part, der værdiansætter 100%

ejerskab højt, vil have incitament til at komme frem til en lav værdiansættelse, fordi de ønsker at købe deres samarbejdspartner ud. Det modsatte gør sig gældende i det omvendte tilfælde.

Selv hvis parterne fremkommer med en rimelig værdiansættelse af selskabet, vil kontrakten ikke tage højde for scenarier, hvor én part opdager et ekstraordinært stort potentiale ved samarbejdet og eksempelvis værdiansætter et sole venture til 20, selvom parterne kom frem til en værdiansættelse på 6.³⁶⁵ Ligesom det bemærkes, at klausulen ikke tager højde for den øgede værdi, der kommer af at have fuld kontrol med joint venturet. Det må gøres gældende, at et selskab, hvor der er fælles kontrol,

363 Som det kendes fra auktioner i forbindelse med virksomhedsoverdragelser. Se: Hansen, Johannus Egholm. Lundgren, Christian.

Køb og salg af virksomheder. s. 132 ff.

364 Frekvensen kan reguleres efter behov.

365 Dette er samme problemstilling som under Deterrent approach-klausulen.

106 har den ulempe, at parterne skal være enige om alle beslutninger.³⁶⁶ Derfor kan parterne værdiansætte selskabet på én måde, når der er fælles kontrol, men på en anden måde, når de har fuld kontrol.

I tilfælde af at en part handler illoyalt i værdiansættelsesprocessen, opstår spørgsmålet: Hvad er de retlige konsekvenser heraf? Det må antages at have en disciplinerende effekt, hvis parterne kan blive mødt med krav om misligholdelse og erstatning, såfremt de ikke oplyser loyalt.

Undladelse af at oplyse om en mulig gevinst, der kan opstå som et resultat af R&D-samarbejdet, når dette er specificeret i kontrakten, må anses som et brud på loyalitetsforpligtelsen, nærmere bestemt underretningspligten.³⁶⁷ I denne sammenhæng er det værd at fremhæve U.2007.3027 H, hvor Sø- &

Handelsretten anførte: ”Kontraktparter har imidlertid pligt til at optræde loyalt i forhold til hinanden.

Navnlig har de pligt til at underrette hinanden om forhold, som er af betydning for den anden kontraktpart”. Dette princip må i særdeleshed kunne gøres gældende, når det er ekspliciteret i kontrakten.

En ting er dog, hvad der er ulovligt, noget andet er, hvad der kan verificeres af domstolene. Dette er U.2007.3027 H ligeledes et eksempel på.³⁶⁸ I en efterfølgende retssag, vil det således være vanskeligt at verificere, om Pharma A/S kendte til gevinstmuligheden på købstidspunktet eller om det er en mulighed, der udviklede sig efterfølgende. Det vil således være vanskeligt at bedømme, hvornår loyalitetspligten er tilsidesat.³⁶⁹

Besluttes det, at der skal tages afsæt i halvdelen af værdiansættelsen i seneste rapport ved aktivering af en Texas shoot out-klausul, vil det betyde, at første bud skal være i overensstemmelse hermed.

Bedømmes værdien i rapporten til at være 8, skal første bud dermed mindst være på 4. En sådan bestemmelse vurderes at trække det endelige resultat i en mere retfærdig retning, idet parterne i det mindste er sikret halvdelen af, hvad de senest kunne blive enige om potentialet var. Problematikken med, at den part der værdiansætter højt, vil have incitament til at fremstille potentialet som lavt, består dog.

366 Se afsnit 4.6 for uddybende analyse.

367 Madsen, Christian Frank. Østergaard, Kim. Loyalitetsgrundsætningen I dansk ret. s. 8

368 Citatet fortsætter: ”Der er modstridende forklaringer om, hvorvidt Danfoss har overholdt sin underretningspligt. Der er imidlertid ikke fremlagt breve eller andre objektive holdepunkter for, at Brunata blev gjort bekendt med de mange vanskeligheder, som Danfoss’ udviklingsarbejde løb ind i.”

369 For en uddybende gennemgang af tredjemands problemer med at vurdere værdien henvises til afsnit 6.6

107