Eksisterende litteratur om obligationsmarkedets likviditet

5.1.2.1 Nøgletal for obligationsmængden:I en artikel fra 1993 undersøger Henrik D.

Sørensen likviditeten på det danske obligationsmarked. Her inddrages forskellige nøgletal for obligationsmængden, bl.a. cirkulerende mængde, antal serier og antal omsatte obligationer.

Disse nøgletal bruges til at vurdere hvilke obligationer der kan siges at blive handlet dagligt, og dermed kan siges at være likvide. Han inddrager en analyse af hvor mange obligationer der dagligt bliver omsat, og holder resultatet op mod det samlede antal noterede obligationer. Er markedet likvidt, vil en stor andel af den totale mængde blive handlet dagligt og vice versa.

Vigtigt for denne analyse er det, at den cirkulerende mængde for hver serie inddrages.

Undlader man at inddrage den cirkulerende mængde kan man risikere at analysens resultater bliver misvisende, hvilket nemt illustreres med et lille eksempel:

68Statens låntagning og gæld, Danmarks Nationalbank, 2002, afsnit 8

69 Financial soundness indicators, s. 95

41 De indsamlede data viser, at kun 20 % af de noterede obligationer kan siges at være likvide.

Konkluderes det på baggrund af dette, at markedet ikke er likvidt, kan man risikere at konklusionen bliver misvisende. Viser det sig, at netop disse 20 % står for 95 % af den samlede udestående obligationsrestgæld, da vil konklusionen formentlig blive at markedet udviser høj grad af likviditet. Derfor er det vigtigt, at når det er klargjort hvilke obligationer der kan siges at være likvide, at man herefter inddrager den cirkulerende mængde, inden det vurderes om markedet er likvidt. Det kan forventes at de illikvide obligationer, har en væsentlig mindre gennemsnitlig cirkulerende mængde i forhold til de likvide⁷⁰. En analyse som denne vil også kunne bruges til at sige noget om dybden i markedet.

En anden metode der kan bruges til at vurdere likviditeten på markedet, er ved at analysere forskellen mellem bud- og udbudspris - det såkaldte bid-ask spread.

5.1.2.2 Bid-Ask Spread

En måde at vurdere likviditeten i markedet på, er ved at kigge på bid-ask spreadet, som er forskellen mellem bud- og udbudskursen⁷¹. Desto mere effektivt og likvidt markedet er, desto mindre vil spreadet være⁷². Spreadet er en indikator for hvor dyrt det er for investor hurtigt at komme ud af sin position⁷³.

Investorerne ønsker mindst mulige spreads da dette gør det billigt at handle, mens den omvendte situation gør sig gældende for obligationshandlerne⁷⁴. Findes der to obligationer med samme løbetid, og hvor den ene obligation er meget likvid, og den anden er meget illikvid, da vil den likvide obligation i teorien have et mindre spread.

Da markedet i Danmark består af både stats- og realkreditobligationer, vil det være muligt at opsplitte en analyse af markedet i to dele. På markedet for danske stats- og

realkreditobligationer findes der en market maker-ordning. Overordnet set betyder ordningen at de involverede parter skal stille bindende priser overfor hinanden på obligationerne⁷⁵. Market maker-ordningen kan altså siges at styrke umiddelbarheden i markedet, samtidig med at bredden i markedet begrænses. Derudover sikres der også en hvis dybde i markedet, også for deltagere der ikke er med i ordningen. Dette fordi den enkelte market maker lettere har

70 Sørensen, Henrik D.: ”Likviditeten på det danske obligationsmarked”, s. 16

71 Vath, Vathana Ly and Scotti, Simone: “Bid-ask spread modeling: a perturbation approach”, s. 1

72 Dick-Nielsen, Jens; Feldhütter, Peter; Lando, David: “Corporate bond liquidity before and after the onset of the subprime crisis”, s. 13

73Statens låntagning og gæld, Danmarks Nationalbank, 2002, afsnit 8

74 Bentow, David: ”Handel med danske statsobligationer på vej mod normalisering”

75 Skovgaard, Lars Erik: ”Obligationer lammet af konverteringsfrygt”

42 mulighed for at stille priser og tage positioner overfor en tredje part, da disse positioner helt eller delvist kan dækkes af med nogle af de øvrige market makere⁷⁶. En af betingelserne i market maker-ordningen lyder, at en market maker skal have en hvis minimums beholdning (sikkerhedslager) for at kunne købe obligationen hurtigt, for dermed at kunne opfylde forpligtelsen til at sælge obligationen videre. For de likvide obligationer er behovet for en minimums beholdning lavere end for de illikvide obligationer, idet sandsynligheden her er stor for, at kunne købe obligationen med henblik på videresalg. Hver market maker må altså vurdere likviditeten på markedet, og herefter bestemme hvilket spread for en given løbetid der skal tilbydes⁷⁷. En analyse af bid-ask spreads kan altså give en indikation af markedets

bredde.

5.1.2.3 Omsætning

Aktiver der handles ofte er pr. intuition mere likvide end aktiver der kun sjældent handles⁷⁸. Omsætningen på markedet viser hvor meget obligationerne handles. Omsætning er derfor en hyppigt anvendt indikator for likviditeten i markedet. Derudover kan omsætning være en indikator for både dybde og umiddelbarhed i markedet. En høj omsætning i en obligation betyder at prisen hyppigt tilpasses, hvilket for den enkelte obligation siger noget om likviditeten. Investor kan altså købe for betydelige beløb uden at kursen vil rykke sig mærkbart.

I Danmark skal omsætningen tolkes varsomt i likviditetsmæssig sammenhæng, fordi omsætningen kun er et mål for antal gennemførte handler, og derfor udelades potentielle handler. Derfor kan man godt have en obligation der er likvid, uden at den nødvendigvis handles meget, hvis blot aktørerne i markedet er villige til at gennemføre et større antal handler⁷⁹.

På baggrund af ovenstående teorier/sammenhænge omkring likviditet på obligationsmarkedet, vil disse teorier blive søgt efterprøvet på det danske marked for perioden 2004-2009.

76Udviklingen på pengemarkedet, Danmarks Nationalbank, Palle D. Mehlbye og Jacob Topp, s. 52

77Statens låntagning og gæld, Danmarks Nationalbank, 2002, afsnit 8

78 Dick-Nielsen, Jens; Feldhütter, Peter; Lando, David: “Corporate bond liquidity before and after the onset of the subprime crisis”, s. 15

79Statens låntagning og gæld, Danmarks Nationalbank, 2002, afsnit 8

43