Budgettering

Der udfærdiges en budgettering af Pandora for at danne et forecast, som efterfølgende benyttes til værdiansættelsen af Pandora. Der bliver i budgetteringen, set på de forventninger, som analytikerne har haft. Dertil er der kigget på den gennemsnitlige udvikling for perioden 2015-2020 med forbehold for, at der i 2020 er nogle udregninger som er trukket ud, da regnskabet ikke ligner de andre år grundet Covid-19.

Ingen havde regnet med at Covid-19 skulle påvirke verden så meget, samt hvad fremtiden bringer. I nedenstående afsnit vil der blive refereret til bilag 7, som omhandler budgetteringen.

Pandora er en cyklisk virksomhed, der let bliver påvirket af, hvordan verden og samfundet ændrer sig, hvorfor at budgetforudsætningen er fastsat til 5 år. Pandora er en smykkevirksomhed i hård konkurrence, og det vurderes, at Pandora er en moden virksomhed, da de har været på markedet i en lang periode, samt at der er mange konkurrenter på markedet, og der kommer flere som dagen går. På baggrund af VRIO-frameworket som blev analyseret i den strategiske analyse, fremkom at Pandora ikke har særligt mange konkurrencemæssige fordele, som er vedvarende. Konkurrencen er hård, da virksomhederne har mulighed for at efterligne hinanden. Med lav vækstudsigt og lidt til ingen konkurrencemæssige fordele vurderes det, at en budgetperiode på 5 år er retvisende.

Til brug for budgetforudsætningen for Pandora, tages der udgangspunkt i både rentabilitetsanalysen og trendanalysen. Derudover vil der også blive benyttet et 3-årigt estimat fra Pandoras eksterne analytiker.¹³⁰ Konsulent estimatet anses som værende troværdigt, da det er analytikernes forventninger til fremtiden, og ikke Pandoras egne forventninger. Oversigten fremgår af bilag 8. Dertil er der også hentet data fra I/B/E/S via Eikon, hvor der er trukket data for Pandora, som fremgår af bilag 9. Disse to forventninger til fremtiden sammenholdes og der lægges stort vægt på analytikernes forventninger til fremtiden, samt opvejning af tidligere analyseret.

9.7.1 Salgsvækstrate

Som følge af Covid-19, og den nedgang den har skabt for Pandora i 2020, samt i forhold til den generelle vækst for Pandoras nettoomsætning vurderer analytikerne, at Pandora i 2021 vil vækste alt fra 9 til 13%.

Analyseres der historisk på Pandoras salgsvækst fremgår det i rentabilitetsanalysen, at Pandoras

nettoomsætning har haft en nedgang igennem hele analyseperioden, og i både 2019 og 2020 har haft en særdeles negativ udvikling i væksten. Det forventes i fremtiden, at Pandora vil opnå løbende vækst, i

130 https://pandoragroup.com/investor/share-information/consensus-estimates

Side 58 af 93 forbindelse med de massive ændringer og tiltag, som Pandora har fortaget. Både deres ”Programme Now”, som skulle skabe stabilitet, samt deres store fremskridt for at blive CO2 neutrale inden udgangen af 2025, inklusiv deres digitalisering.

Ud fra disse informationer vurderes det, at Pandoras vækst i 2021 sættes til middel vækst på 11% ud fra analytikernes forventninger, da første kvartal i 2021 fortsat er påvirkede af Covid-19 med nedlukninger siden midt december 2020. Den efterfølgende vækst for henholdsvis 2022 og 2023 tages

gennemsnitsvæksten, og efterfølgende går væksten ned til væksten på markedsniveau, som ligger på omkring 2-3%. Pandoras vækst i terminalåret er sat til 2,5%.

9.7.2 1/AOH samt beregning for NDA

Udviklingen i Pandoras 1/AOH blev analyseret i rentabilitetsanalysen, hvor det tydeligt fremgår, at der er foregået en stigning i Pandoras AOH. AOH er begyndt at investere flere penge i deres driftsaktiver. I

rentabilitetsanalysen er det især stigningen i deres omkostninger der med de ændrede regler for indregning af leasede aktiver, som har skabt en markant ændring for driftsaktivernes udvikling, samt en øget

leverandørgæld. Trods den faldende udvikling for Pandoras AOH, vil den i Pandoras forecast forblive konstant. Det er for at sikre, at nettodriftsaktiverne vokser med samme vækstrate, som salget gør. For at udregne 1/AOH tages gennemsnittet af den samlede udvikling for analyseperioden, udregnet til 50,44 %.

AOH vil blive benyttet til udregningen af Pandoras nettodriftsaktiver, da NDA = salg x 1/AOH.

Det som opvejer valget for udviklingen, er den strategiske analyse af Pandora, samt Porters Five Forces. Her blev det analyseret, at deres kunders forhandlingsstyrke er forholdsvis lav, samt at leverandørernes

forhandlingsstyrke blev analyseret til at være på et middel niveau. På baggrund af dette vurderes Pandoras 1/AOH til at være 53,6 %, hvilket skyldes at der i rentabilitetsanalysen blev analyseret, at der igennem hele perioden har været en stigning i Pandoras AOH.

9.7.3 EBIT-margin og EBIT

For at beregne Pandoras EBIT korrekt vil den rigtige metode være at budgettere de enkle omkostninger hver for sig. Denne form for budgettering vil være meget tidskrævende, samt at det kræver et vist kendskab til, hvordan Pandoras fordeling er imellem deres faste og variable omkostninger. Derfor vil der i stedet ses på, hvordan Pandoras EBIT har udviklet sig ud fra tidligere analyseret rentabilitet, samt hvad analytikerne forventer for fremtiden, og herved sammensætte dem i selve budgetteringen.

Pandoras EBIT-margin, blev analyseret i rentabilitetsanalysen. Her er det tydeligt, at se at deres EBIT-margin har været faldende i hele analyseperioden, hvilket skyldes, at afskrivningerne er steget som følge af øget omkostninger. Dette forhold bevirker, at et gennemsnit på EBIT-margin ikke vil være retvisende for forecastet for Pandoras udvikling, hvorfor at der her er blevet set på hvad analytikerne forventer i

Side 59 af 93 fremtiden for Pandora, samt at der også bliver taget højde for, hvordan udviklingen på EBIT før skat har været i analyseperioden.

9.7.4 Effektiv skatteprocent

Pandora havde en selskabsskat på 22,3% i 2020. Grunden til at selskabsskatten ikke er 22%, som gældende i Danmark skyldes, at de i 2020 blev påvirket negativt af justeringer fra tidligere år samt betalte kildeskat. De fleste af Pandoras hovedmarkeder har en højere selskabsskat end den danske, hvis man ser bort fra

Thailand og Storbritannien. Hvilket har været medvirkende til, at den ikke er meget højere end de 22,3%.

Selvom at Pandora betaler selskabsskat i andre lande end Danmark, bliver der i selve forecastet kun benyttet den danske skattesats på 22% og det vurderes derfor at den forbliver konstant på 22%. Denne skattesats ændres derfor ikke i forbindelse med forecastet for Pandora.

9.7.5 Andet driftsoverskud efter skat / salg

For at fastsætte hvordan Pandoras andet driftsoverskud efter skat divideret med salg skal budgettets, ses der først på udviklingen, for hvordan den har udviklet sig i den analyserede periode. Den har igennem hele perioden været meget lidt svingende, dog ligger udviklingen for 2020 på -2,15%, som der også vil blive taget højde for, da covid-19 har resulteret i et anderledes regnskabsår for Pandora i 2020. I gennemsnit ligger udviklingen for Pandoras andet driftsoverskud efter skat / salg på -0,27%. Pandoras andet

driftsoverskud efter skat er en post, som ikke har nogen præcise underliggende drivere, og bliver derfor budgetterede på, hvordan man forventer udviklingen vil blive. Forecastet fastsættes til et mere stabilt niveau uden påvirkningen fra Covid-19, et gennemsnitligt niveau før pandemien er 0,2%, hvilket den fastsættes til.

9.7.6 Finansiel Gearing og NFF

Pandoras finansielle gearing har jævnfør rentabilitetsanalysen været stigende igennem hele perioden.

Denne udvikling skyldes som tidligere nævnt, at de finansielle forpligtigelser har været stigende igennem analyseperioden, især deres kortfristede lån. Ud fra Rentabilitetsanalysen er Pandoras finansielle gearing steget med 215%.

For budgetteringen af den finansielle gearing, sættes udviklingen til at forblive konstant, for at sikre, at de netto finansielle forpligtigelser, vokser med den samme vækstrate, som Pandoras salg. Dertil er der taget et gennemsnit for Pandoras finansielle gearing på baggrund af analyseperioden, hvilket giver en

finansielgearing på 0,698. På baggrund, af hvordan Pandoras finansielle gearing før har været ud fra analyseperioden, sættes den derfor lavere end gennemsnittet. Det vurderes at den i fremtiden vil falde, hvilket den også er fra 2019 til 2020. I forecastet for Pandora sættes den finansielle gearing til 0,516 igennem hele forecastet.

Side 60 af 93 Pandoras nettofinansielle forpligtigelser bliver beregnet på baggrund af Pandora finansielle gearing og Pandoras nettodriftsaktiver ud fra følgende formel:

𝑁𝑒𝑡𝑡𝑜 𝑓𝑖𝑎𝑛𝑠𝑖𝑒𝑙𝑙𝑒 𝑓𝑜𝑟𝑝𝑙𝑖𝑔𝑡𝑖𝑔𝑒𝑙𝑠𝑒𝑟 (𝑁𝐹𝐹) = (1 − ( 1

1 + 𝑓𝑖𝑎𝑛𝑠𝑖𝑒𝑙 𝑔𝑒𝑎𝑟𝑖𝑛𝑔) · 𝑛𝑒𝑡𝑡𝑜𝑑𝑟𝑖𝑓𝑡𝑠𝑎𝑘𝑡𝑖𝑣𝑒𝑟 Formålet med de nettofinansielle forpligtigelser er at undersøge Pandoras gældsforpligtigelser fratrukket aktiver.

9.7.7 Lånerenten og NFO

Udviklingen for Pandoras lånerente, er blevet analyseret i rentabilitetsanalysen, hvor det tydeligt fremgår at den har været meget svingende I 2016 havde de en lånerente på -10,5%, og i 2020 kom de ud med en lånerente på 2,6%, som blev beregnet i rentabilitetsanalysen niveau 1. Der bliver der også set på, hvordan lånerenten i gennemsnit udvikler sig på hele markedet. I Danmark har den gennemsnitlige rente på erhvervslån faldet fra 3,6% helt ned til 2,3%.¹³¹

For at udregne Pandoras lånerente er der i forbindelse med værdiansættelsen af Pandora lavet en

udregning for lånerenten efter skat for at kunne udregne Pandoras WACC. Denne udregning bliver vist nede i udregningen af WACC. Pandoras lånerenten sættes i hele forecastet til at være 2,37%.

Pandoras nettofinansielle omkostninger fremkommer ved at tage lånerenten efter skat og gange den med de nettofinansielle forpligtigelser.

9.7.8 Beregning af det Frie Cash Flow (FCF)

For at udregne Pandoras FCF bliver der i Pandoras forecast lavet to udregninger for at vise sammenhængen af FCF ud fra begge metoder. Den første metode tager driftsoverskuddet efter skat i alt, og trækker

ændringen af nettodriftsaktiverne fra, hvilket giver FCF.

𝐹𝐶𝐹 = 𝐷𝑂 − ∆𝑁𝐷𝐴

Den anden metode tager dividenden som er udregnet via nettooverskuddet fratrukket ændringen i Pandoras egenkapital. Derefter udregnes F ved, at de nettofinansielle omkostninger fratrækkes ændring i de nettofinansielle forpligtigelser. Hermed benytter man nettodividende plus nettopengestrøm til långivere som giver resultatet FCF.

𝐹𝐶𝐹 = 𝑁𝑂 − ∆𝐸𝐾 + 𝑁𝐹𝑂 − ∆𝑁𝐹𝐹

131

https://finansdanmark.dk/nyheder/2020/lave-renter-giver-store-besparelser-til-virksomhederne/?fbclid=IwAR2mqBz33RFdGU3XJO_DFVzRhpVRhrNOEKLL6Kgd9c-kbvJvKy715zaUDbU

Side 61 af 93 Begge metoder skal give samme resultat, og validere derfor udregningen. I rapportens, udregning er

samme resultat opnået, hvilket viser den sammenhæng, der er mellem de to metoder. FCF viser den værdi skabt ud fra Pandoras drift igennem forecast perioden.

På baggrund af ovenstående budgettering vises Pandoras forecast i tabel 12. Den dybdegående beregning fremgår af bilag 7, som bruges i forbindelse med udregning af Pandoras værdiansættelse.