Jeg har valgt at analysere på regnskabsår hvoraf det seneste er årsrapporten for 2012.
For at udarbejde DuPont analyse af Carlsbergs regnskab har jeg være nødt at reformulere regnskabet. For reformuleret regnskab henvises til bilag 1-4.
Der vil også blive fortaget en analyse af væksten i Carlsberg.
Reformulering af regnskabet
Carlsbergs regnskab er nødvendigt at reformulere, for at kunne tage højde for de omkostninger og indtægter der er indregnet i egenkapitalen.
Egenkapital opgørelse
I min reformulering af egenkapitalopgørelsen skelner jeg imellem transaktioner vedrørende ejere eller transaktioner vedrørende totalindkomsten.
Resultatopgørelse
Formålet med reformulering af resultatopgørelsen er at skelne imellem poster der vedrører den almindelige drift, altså driftsposter og poster der vedrører finansiering, altså finansielle poster.
Jeg har i reformuleret resultatopgørelse renset for afskrivninger fra note 7.
Balance
Balancen reformuleres, for at skelne mellem poster der vedrører driften og poster der vedrører finansieringen. Reformuleringen medfører at der er driftsaktiver og driftsforpligtelser, samt finansielle aktiver og finansielle forpligtelser.
Under likvider er 1 % af nettoomsætningen placeret under driftsaktiver, da det anses som minimum for hurtig tilgængelig likviditet ved normal drift, hvorfor dette beløb er fjernet fra finansielle aktiver, hvor resterende likviderer placeret.
Udlån til associerede virksomheder er flyttet fra driftsaktiver til finansielle aktiver, i 2012 var denne på 137 mio.
Jeg har flyttet pensionsforpligtelser og lignende forpligtelser, hensatte forpligtelser (note 27) samt anden gæld fra finansielle aktiver til driftsaktiver. I 2012 var poster på 3.961 mio., 1.230 mio., 1.201 mio.
Under posten anden gæld har jeg flyttet 4 poster fra finansielle aktiver til driftsaktiver, da de vedrører driften, det drejer sig om skyldig moms og afgifter 3.690 mio., skyldige
personaleomkostninger 1.602 mio., gæld vedr. køb af virksomheder 1.129 mio. og slutteligt posten andre 1.985 mio. alle fra 2012.
Under anden gæld mv. har jeg flyttet periodeafgrænsninger fra finansielle aktiver til driftsaktiver, posten udgjorde i 2012, 1.146 mio. Slutteligt har jeg flyttet værdipapirer fra driftsaktiver til finansielle aktiver, posten var 133 mio. i 2012.
Rentabilitetsanalyse
For at udarbejde rentabilitetsanalysen anvender jeg DuPont modellen.
ROE er et vigtigt tal her og findes ved hjælp af andre vigtige nøgletal, således er ROE Egenkapitalens forretning ROE = ROIC + (FGEAR x ROIC – r).
ROIC er afkast på nettodriftsaktiverne, plus den finansielle gearing. Hvis afkastet på
nettodriftsaktiverne er større end den rente der betales på den finansielle gearing (også kaldet SPREAD), vil det påvirker ROE positivt.
2010 2011 2012
Niveau 1
ROE 8,33% 7,68% 7,98%
ROE før minoritetsinteresser 8,56% 7,82% 8,48%
ROIC 6,60% 6,18% 6,45%
Drivere for finansiel gearing
R 3,58% 3,48% 3,04%
SPREAD 3,02% 2,70% 3,41%
FGEAR 70,26% 66,08% 62,23%
ROE (Retur on, Equity) bevæger sig fra 8,33 %til 7,98 % fra perioden 2010 til 2012, men er i 2011 nede i 7,68 % dette skyldes at valutakursreguleringer bidrog med hele 9,19 % af
nettoomsætningen i 2010, hvor samme post i 2011 bidrager med -3,05 %, i 2012 bidrager posten med et plus på 2,90 %.
På trods af vi stadig er i efterslæbet efter finanskrisen, er det lykkedes Carlsberg at få styr på deres forretning i en sådan grad at de leverer et stabilt afkast.
ROIC (Retur on Invested Capital), udtrykker afkast på nettodriftsaktiverne. Fra 2010 til 2012 falder denne fra 6,60 % til 6,45 % igen med et større fald i 2011 til 6,18 %. Denne udvikling er et billede på en stabil, omend lille omsætnings fremgang over de sidste 3 år. Der er en gennemsnitlig forøgelse af nettoomsætningen på 4,23%, primært drevet af den enorme vækst i
nettoomsætningen på Carlsbergs Asien fokusmarked (29,33% gennemsnitlig stigning), men dette marked er trods fremgangen stadig det mindste af Carlsbergs tre fokus markeder målt på
nettoomsætning.
FGEAR, som er Carlsbergs finansielle gearing falder, støt og roligt fra 70,26 % til 62,23 % - Carlsberg afdrager altså meget på gælden. Mange vil jo mene at det er sundt at afdrage på sin gæld, men kan man tjene mere på sin drift, kan det godt betale sig at finansiere væksten. Dette viser tallet SPREAD som er positivt hele vejen i den periode vi ser på. Fra 3,02 % til 3,41 %, dog med et fald til 2,70 % i 2011.
Mange har spekuleret i nye større opkøb, som har været udpeget som en af Carlsbergs muligheder for at fastholde og forbedre positionen på det globale bryggeri marked. I den kontekst hjælper det at have en lav gæld, inden man skal ud og optage et stort lån for at fortage et opkøb. Nu kan man så se at Carlsberg fonden forsøger at hjælpe ved at ændre fundatsen, således at det blevet lettere at stifte gæld, til brug for større opkøb – Carlsberg kan med ændringen købe ind for 120 mia.31 Carlsberg har afdraget meget på gælden til trods for at renten r (gennemsnitlig rente på gælden) er faldet fra 3,58 % til 3,04 %, og det dermed er blevet billegere af finansiere gælden. Ydermere er der positivt SPREAD. En mulig forklaring på hvad de strategiske bevæggrunde for dette har været, er beskrevet ovenfor – og buddet er muligt opkøb, inden for nærmeste fremtid.
Niveau 2 2010 2011 2012
ROIC 6,60% 6,18% 6,45%
OG 16,65% 14,88% 14,70%
AOH 0,4751 0,4999 0,5145
Her på niveau 2 springer det i øjnene, at vi ikke får opgivet ROIC, ved at sige: OG x AOH (16,65% x 0,4751, som giver 7,61%), dette skyldes reformuleringen af regnskabet, hvor de subtotaler tallene frembringes af, grundet flytning af nogle poster bliver anderledes.
Via niveau 3, ser vi mere på de enkelte drivere for overskudsgraden, på denne måde kan det anskueliggøres hvor meget overskudsgraden er påvirket af hver enkelt post i resultatopgørelsen.
Overskudsgradsdrivere (%) 2010 2011 2012
Nettoomsætning 100,00% 100,00% 100,00%
Produktionsomkostninger 48,26% 50,01% 50,34%
Salgs- & distributions omkostninger 28,57% 29,08% 29,23%
Administrationsomkostninger 6,73% 6,14% 6,23%
Andre driftsomkostninger 1,10% 2,28% 2,12%
Valutakursregulering 9,19% -3,05% 2,90%
OG salg (før skat) 16,65% 14,88% 14,70%
Skatteomkostninger 4,04% 3,69% 3,43%
OG salg (efter skat) 12,62% 11,19% 11,27%
OG andre poster (efter skat) 9,92% 8,81% 9,29%
OG 16,65% 14,88% 14,70%
Fra driverne kan vi konstaterer omtalte problematik fra årsrapporten 2012, nemlig at der er stigende produktionsomkostninger. Som det ses af tabellen ovenfor er
produktionsomkostningerne steget fra 48,26 % til 50,34 %. For salgs- &
distributionsomkostningerne ses en mindre stigning fra 28,57% til 29,23%. For hver gang Carlsberg køber en større andel i et bryggeri, med det formål at opnå en kontrollerende ejerandel, vil man via effektiviseringstiltag kunne forvente at se dette tal falde. Dette var tilfældet da Carlsberg gik fra at være joint venture partner i BBH til at have den kontrollerende ejerandel.
Effektiviseringen på administrationssiden ses ud af tabellen hvor et mindre fald ses fra 6,73 % i 2010 til 6,23 % i 2012.
AOH-drivere (1/AOH) 2010 2011 2012
Immaterielle aktiver 1,46 1,40 1,36
Materielle aktiver 0,54 0,50 0,48
Kapitalandele i associeret virksomheder 0,08 0,08 0,09
Tilgodehavender fra kunder 0,09 0,12 0,12
Likvider 0,04 0,04 0,08
1/AOH 2,10 2,00 1,94
Af ovennævnte tabel ses en række driver af aktivernes omsætningshastighed, men det er den inverse værdi.
På denne måde kan man se hvor meget der er bundet i nettodriftsaktiver for at skabe en krones salg. Da Carlsberg har en stor portefølje af brands som er meget værdifulde og som har gode
vækstrater, er det ikke mærkeligt at man kan se at der bindes relativt meget i immaterielle aktiver, men der ses dog en forbedring fra 1,46 til 1,36 i denne driver.
Materielle aktiver udgør også en fremtrædende størrelse, men falder fra 0,54 i 2010 til 0,48 i 2012.
Der er en stigning i tilgodehavender fra kunder, fra 0,09 i 2010 til 0,12 i 2012. Det er ikke en god udvikling, men set i lyset af de seneste år ”finansielle stormvejr”, er det nok forventeligt.
Likvider stiger fra 0,04 til 0,08, men dette er helt i tråd med det øgede likviditets beredskab Carlsberg har. Beredskabet er over de seneste år blevet større.32 ”Pr. 31. december 2012 havde Carlsberg uudnyttede bekræftede langfristede kreditter på 14.863 mio. kr. (2011: 8.070 mio. kr.) ”.
I samme periode er den likvide beholdning jf. balance gået fra 3.135 mio. til 5.760 mio., hvilket hænger fint sammen med driverens udvikling ovenfor.
Vækstanalyse
For at se nærmere på væksten i Carlsberg, ses på værdierne illustreret nedenfor:
Vækstanalyse 2012 2011
Vækst i netteomsætning 5.73% 5.84%
Vækst i primær drift -0.23% -4.22%
Vækst i EK 1.46% -4.77%
Vækst i totalindkomst 139.08% -70.86%
I skemaet ovenfor ses at væksten i nettoomsætningen er relativ stabil (marginalt faldende) fra 2011 til 2012. På trods af at væksten i nettoomsætningen, var på 5,84 % var 2011 et svært år.
Dette ses blandt andet af at vækst i primær drift falder med 4,22 % og vækst i EK ligeledes falder med 4,77 %.
2012 var heller ikke et let år, dog holdes væksten i nettoomsætningen relativt stabil, stadig 5,73 %, men trods et mindre fald i primær drift på -0,23 %, så stiger vækst i EK dog med hele 1,46 %.
Mest interessant er det dog, at se hvor stor en betydning valutakurs udviklingen kan have på vækst i totalindkomsten. Det er på disse to år meget i øjenfaldende, at se hvorledes en negativ påvirkning ødelægger totalindkomsten fra 2010 til 2011 og derved får vækst i totalindkomst for
2011 til at stå som -70,86 %. Carlsbergs valutaeksponering er signifikant.33 Dette ses tydeligt på totalindkomsten i alt og dennes volatile ændring fra 2011 til 2012 på hel 138,08 %.